Reservas, para que te quero
Experiência
recente revelou para mim o quão complicado está tecer análises ou
aventar ideias que fujam dos dogmas de diferentes grupos. Começo esse
artigo, portanto, com uma ressalva e um alerta. A ressalva é que se
trata de uma reflexão sobre as nossas reservas internacionais, hoje em
cerca de US$ 380 bilhões. O alerta é para que, sabendo que alguns
haverão de distorcer ou desqualificar o que tenho a dizer sobre o
assunto, haja cuidado para diferenciar discordâncias saudáveis de
ataques pessoais. Triste ter de começar um artigo assim, mas, adiante.
Há
vários debates econômicos que jamais desaparecem. Dentre essas
discussões está o nível adequado das reservas internacionais. Nos anos
90, quando das crises em série nos países emergentes, concluiu-se que o
mais prudente era estocar o máximo de reservas possível para fazer
frente às turbulências. Durante os anos 2000, tal estratégia foi
possibilitada pelo bom momento da economia internacional, a alta dos
preços das commodities, as reformas que muitos países emergentes haviam
feito. Havia comprovação empírica de sobra para justificar colchões de
reservas como medida precautória: as reservas eram um seguro contra
crises financeiras. Contudo, sempre houve custo associado ao colchão: as
reservas, como são mantidas em ativos líquidos e de baixo rendimento
justamente para que possam ser usadas em caso de necessidade, não podiam
ser aplicadas em investimentos de risco mais elevado e retorno maior.
A
existência de um benefício – o seguro – e de um custo, isto é, a
oportunidade perdida ao não se poder investir em ativos mais rentáveis,
levou a intenso debate sobre o nível “ótimo” das reservas, aquele que
maximizaria o benefício, ou minimizaria o custo. Na ocasião, o FMI
produziu diversas análises que buscavam estabelecer o nível ótimo das
reservas internacionais de cada país. Ao final, concluiu-se que o ótimo
não existia, dada a complexidade de se mapear cenários. Mais produtivo
seria calcular o nível adequado das reservas diante das necessidades de
dólares e de outros ativos externos de cada país.
Hoje
o FMI calcula esse níveis e os disponibiliza publicamente. No caso do
Brasil, aponta o Fundo que nosso volume de reservas é cerca de 1,6 vez
maior do que o adequado, ou uns US$ 140 bilhões acima do montante de que
necessita o País considerados todos os possíveis riscos externos. E,
nossos riscos externos diretos estão sob controle, com o baixo déficit
na conta corrente e a quase inexistente dívida pública externa – verdade
que as empresas estão mais endividadas em moeda estrangeira, mas, de
modo geral, têm cobertura (ou hedge) cambial. Portanto, não seria um
despropósito se o próximo governo, amparado por um programa robusto de
ajuste das contas públicas e comprometido com agenda de reformas
urgente, como a da Previdência, pusesse em consideração o uso de parte
dos US$ 140 bilhões que excedem os níveis adequados calculados pelo FMI.
Mas, qual o melhor uso para as reservas brasileiras? Como evitar
desperdiçá-las?
O Brasil recebe, hoje,
baixíssima remuneração pelas reservas que detém. Ao mesmo tempo, o custo
médio da dívida mobiliária federal é de uns 10% ao ano. Esse custo está
em declínio, mas ainda é muito mais elevado do que o rendimento das
reservas. Portanto, é de se considerar a possibilidade de usar o
excedente das reservas brasileiras calculado tomando como base alguma
métrica de referência – usei a do FMI, mas há outras – para realocar
recursos
Pelo menos US$ 140 bi das reservas externas excedem ao recomendado pelo FMI. Qual o melhor uso para elas?
que
hoje trazem pouco ou quase nenhum benefício para reduzir a dívida, o
que ajudaria a diminuir seu custo de carregamento. Não estou propondo
que se utilize o montante de US$ 140 bilhões de supetão, tampouco que
isso seja feito de forma isolada. O argumento é que se utilize as
reservas aos poucos para recomprar parte da dívida como um dos elementos
de uma agenda mais ampla de ajustes que inclua as medidas fiscais
cabíveis e as reformas que não podem mais esperar. Há riscos? Sim. O
maior e que traria as piores consequências seria desperdiçar o possível
espaço fiscal conquistado com essas medidas em maluquices e desvarios
que aumentassem a despesa pública. Dada a sanha de nosso Congresso, as
ramificações políticas do uso das reservas para esse fim têm de ser bem
avaliadas. Mas, já não faz mais sentido ficar sentado em excedentes que
perderam a razão de ser.
Que fique claro:
não estou propondo torrar reservas, mas usar pedaço delas como parte de
um programa econômico para o País. Que venham as críticas e as
discordâncias, oxalá com racionalidade e modulação.
ECONOMISTA, PESQUISADORA DO PETERSON INSTITUTE FOR INTERNATIONAL ECONOMICS E PROFESSORA DA SAIS/JOHNS HOPKINS UNIVERSITY
